撰稿|渾水調研 懶扎衣
在前幾年，我們通常不會在
淘寶
、
京東
買
白酒
。
和別的商品不一樣，白酒的流通，有自身獨特的屬性，其典型流通鏈條是：廠家→下設的銷售公司→一批商→二批商→終端。
這是目前大多數酒企採用的模式。
另外，中國大部分白酒消費也是線上下完成的，消費者的主要要消費場景還是商超及菸酒店。
正因如此，對於大部分的區域性酒企並沒有進軍線上的強需求。
更何況，大酒廠的主流產品通常
線上線下
都能找到，線上未必比線下便宜。
但是層層經銷商，就意味著層層差價，如果能有專門的酒類
電商
做好和供應商的渠道關係，打通白酒的流通環節，勢必會迎來銷售模式的變革。
2010年，北京酒仙
電子商務
有限公司成立，創始人郝鴻峰
清華
出身，玩得起資本，耐得住寂寞。
在近10年的積累下，酒仙網培養了1800萬的垂直使用者，搭建了龐大且忠實的 C端資料庫。
並且還與全國80%的酒企建立了供銷關係，主要的盈利模式，就是直接與上游酒企合作，減少中間環節，同時運用現代化的
物流
管理手段，來謀取差價。
今年，酒仙網還開啟了直播帶貨，成績不俗。
4月8日，酒仙網披露了招股書，開始衝擊
創業板
上市，作為業務相對單一的酒類電商，酒仙網成色如何呢？
01
高增長的代價，是高負債
寅吃卯糧，幾乎是所有電商的遊戲模式。
能不能玩好這個遊戲，關鍵要看企業在吃飽了之後，能不能持續創造價值。
財報上看，酒仙網近三年的營收增長喜人。
報告期內，酒仙網的營業收入分別是22。07億元、29。96億元、37。17億元，公司營業收入年複合增長率為 29。79%。
歸屬於母公司股東的淨利潤為2855。65萬元、8166。17萬元、1。82億元，增長率高達一倍以上。
不過，這樣的成績並非是酒仙網一家獨秀，而是整個行業都在酒類電商的風口期，快速成長。
相較而言，酒仙網在酒類電商中，也有很多競爭劣勢，比如在營收規模上，酒仙網要弱於
華致酒行
、
壹玖壹玖
等競爭企業。
而在銷售費用率和資產負債率方面，酒仙網也大幅高於行業平均水平。
還有就是，酒仙網短期借款增長迅猛，2018年末、2019年末和 2020年末，公司短期借款分別為 19，833。08萬元、50，368。51萬元和53，416。47萬元。
這反映了酒仙網對於資金的飢渴，報告期內，酒仙網的資產負債率分別為59。85%、68。24%、69。58%，逐年增加。
負債的主要原因，是因為快速擴張。
從2017年開始，酒仙網大舉開拓線下渠道，目前的線下門店數量已經近900家，未來還計劃在5年內佈局10000家店。
如此大的資產投入，回報幾何？能幹的過傳統線下經銷商嗎？
還有一個問號是酒仙網的
毛利率
，2018年至2020年，酒仙網的毛利率分別為23。04%、22。51%和20。93%，呈現持續下滑的狀態。
我們知道，毛利率能在一定程度上可以反映企業的持續競爭能力，這意味著，酒仙網的造血能力有待檢驗，也意味著，投資的風險較大。
畢竟
新零售
到底怎麼樣？想到被國資接盤的
蘇寧
，投資者心有餘悸。
02
其實在燒錢這件事上，酒仙網從沒含糊過。
資料顯示，酒仙網曾從紅杉資本等10多家基金裡，融資超過18億，而如今，歸母股東權益只有6。8億，也就是說，有11億多的融資已經被燒掉了，而且還沒有什麼響聲。
2015年的時候，酒仙網曾在
新三板
掛過牌。
那段時間，酒仙網一直虧損，資料顯示，2013年、2014年、2015年三年間，酒仙網虧損額高達3。09億元、2。8億元、2。51億元。
當時，他們對外解釋這叫 “戰略性虧損”，並在2017年第一季度宣佈能實現全年盈利。
可到了2018年，酒仙網卻因為虧損，不敢出示年報，從而被出示警示函，最終選擇了主動摘牌。
儘管這幾年確實開始盈利，但酒仙網的盈利模式十分單一，而且受制於供應商。
招股書顯示，酒仙網2020年銷售收入前十大的白酒品牌分別是茅臺、
五糧液
、
酒鬼酒
、
瀘州老窖
等。
其中茅臺和五糧液這兩大名酒的收入佔比，就佔據了半壁江山。
而這兩大酒企，恰恰是高毛利率的企業，毫不客氣地說，酒仙網的營收，非常依賴這兩大巨頭的合作關係。
而一旦沒了這個關係，酒仙網必定會遭遇重創。
2018年-2020 年，酒仙網銷售的五糧液系列收入分別為38196。77萬元、57491。46萬元和 51，853。23萬元，2019年同比增長50。51%，2020年同比下降9。81%。
收入下降主要是因為五糧液直接在京東、天貓上開設了旗艦店鋪，酒仙網失去了從中賺差價的機會。
去年年底，茅臺也曾表示，要加大自營電商渠道的建設。
相信未來的趨勢就是各大酒商自己開設渠道，故而會對酒仙網的這套“寄生模式”產生相當的不利影響。
結合毛利率和負債率的趨勢看，渾水認為，酒仙網現在的遊戲模式，很難玩下去。
03
潮水將要褪去的時候，是有徵兆的。
一個公司好不好，具不具備上市條件，能否持續創造價值？有時候答案十分簡單，去了解了解消費者的口碑就好了。
我們注意到，近兩年，隨著酒仙網的銷售規模不斷提升，電商的產品退貨損失也在急劇增長。
招股書顯示， 2019年，酒仙網的預計退貨損失451。57萬元，到了2020年，猛增到了4716。48萬元。
短短一年時間，其預計退貨損失增長了10多倍，在投訴平臺也存在大量的相關糾紛投訴，質量問題、虛假宣傳、假酒質疑，五花八門。
另一邊，中國裁判文書網也公佈了酒仙網的一起股權糾紛案。判決書顯示，保全人請求凍結查封酒仙網1。09億餘元資產。
高負債率，高依賴度，消費者投訴日益增多，酒仙網能挺進創業板嗎？
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