圖片來源：電影《哈利波特》
文 | 創頭條，作者｜沉舟，編輯｜六耳
幾乎所有投資人都曾希望未來十年再投出一個阿里巴巴、寧德時代、比亞迪……
不過，要實現這種期待開始變得越來越難。那個動輒幾十億、幾百億甚至上千億元估值的魔法時代正在漸行漸遠。
01 “要逐漸學會正視這個事實”
估值魔法消失，首先發生在新消費領域。
2021年7月，川渝風味餐飲新連鎖品牌遇見小面宣佈完成一筆近億元的戰略融資，融資後企業估值達30億元。
然而，創頭條（ID:ctoutiao）發現，在遇見小面完成該輪戰略融資半年後，幾乎再難看到消費領域有超過30億元估值的專案出現。
這在前幾年的消費領域，幾乎是不太可能的事。
過去兩年，新式茶飲、拉麵生意曾在一夜之間成了資本寵兒，大有曾經滴滴、美團們融資後估值狂飆之勢。
喜茶，這家新式茶飲賽道的頭部玩家屢次被傳赴港上市，目標估值曾一度達到1200億元人民幣。奈雪的茶即便在上市半年後，市值仍接近120億港元。
這種估值回落的現象不僅發生在消費圈。即便是身處硬科技創業的白銀時代，這波高科技企業的估值也依然沒有被推得那麼高。
估值魔法，消失不見了！
創頭條曾在《我們用兩個月的時間採訪‘專精特新’，發現這些問題》一文中舉例提出，即便完成了E輪、身處安防領域、即將走向IPO的企業，估值仍只有5個億。
類似的企業並不算少。我們採訪了十幾傢俱有高科技屬性的“專精特新”企業，發現它們的估值最高也不過10億元。
這跟2015年前後那波被投的科技企業估值天壤之別。
創投圈這樣的“怪現狀”，已屢見不鮮。比如，前一天估值尚在5億的科技專案，可能只因top級基金的關注瞬間達到15億估值。
這種現象在投資圈是家常便飯，也衍生出所謂的“抱團取暖”，被業內戲稱為club deal（俱樂部協議）。
即便是有大量資金正在湧入的半導體和智慧製造領域，最終有機會達到百億美元市值的公司也屈指可數。
IT桔子資料顯示，在涵蓋人工智慧、雲計算、SaaS等領域的大企業服務賽道中，目前僅有人工智慧類企業估值能到40億美元以上。除此之外，30餘家獨角獸公司估值均在10-30億美元區間內。
“要逐漸學會正視這個事實。”一位頭部機構投資者告訴創頭條。
02 夢想還沒開始，就破碎了
早些年，誰能料到寧德時代會成長為今天的萬億市值企業？
在深圳一家5G產業基金投資人眼裡，投中寧德時代根本就是一個賭局。
他告訴創頭條：“創投圈是否存在一個估值標準？這很難回答，可能所有的答案都是錯的。”
2020年11月底，經緯中國張穎的一篇《如何“與估值做朋友”》文章刷爆全網。張穎闡述的主要觀點是，多數中國網際網路公司和科技創業公司存在估值泡沫，而機構要做到的就是在泡沫中清醒，在泡沫中賺到錢。
這是因為我們經常會對企業的估值存在偏差，以至於造成泡沫愈演愈烈。
一般而言，對企業的估值有兩種方法：相對估值法和絕對估值法。
絕對估值法（現金流和紅利折現方法）一般適用於成熟、走向戰略性融資階段的企業。廣大創業型公司由於沒有穩定的利潤，一般採用相對估值法。
“相對估值中，我們通常會比照同賽道公司做對標，從而得出一個估值。”一位投資人告訴創頭條。
在網際網路時代，VC通常以流量邏輯作為給企業估值的底盤。
在流量邏輯的支撐下，他們評估企業的投資潛力，通常看這幾個指標：市場佔有率、獲客成本，日活和月活。
比如，以共享單車為例，投資人會按照腳踏車、電動腳踏車投放量來估值。再比如，以聯合辦公空間為例，投資人會依據工位或運營空間面積來進行估值。
“正如創業公司對速度和規模的崇拜，估值崇拜也是網際網路時代流量至上邏輯的延伸。”一家媒體曾如此總結這種現象。
伴隨網際網路流量紅利的枯竭，網際網路企業獲客成本越來越高。它們再也無法透過大舉融資大把燒錢來圈住使用者，“流量圖騰”的時代也就不再。
縱觀那些曾經的創業風口，從社群團購到智慧出行，從線上教育到新消費，一波波資本都在流量池裡實現估值的最大化。
即便在二級市場，頭部網際網路企業的市值也在向下修正。
據中信證券近期釋出的一份研究報告顯示，中國網際網路公司估值已進入近5年來的低位區間。截至2021年10月，頭部網際網路公司如阿里巴巴、騰訊控股、美團、京東、拼多多等自高點跌幅分別為40%、38%、41%、28%、58%。
時間走到2021年，夢想已經開始的，開始變得沒那麼美好；夢想還沒開始的，就破碎了。
03 玩高科技，一切還是靠“賭”？
一家上海私募基金成立在2008年，起初，他們就將目光鎖定在新能源、新材料等高科技投資領域。
14年後，他們告訴創頭條
（ID:ctoutiao）
，自己依然沒有找到一套相對科學的科技企業估值體系。
投資科技企業，充滿更大的隨機性和不確定性。
一家專注硬科技天使投資的VC告訴創頭條，“科技賽道的早期風險投資比較特殊，本質就是一場賭局。”
尤其是在種子輪的企業，還沒有建立起成熟的商業模式和盈利模式。機構們可能真的只是看人。
一些做行研的人表示，一個公司的價值在沒有利潤的前提下可以看公司的科研投入比例。
然而，有投資人卻表示“這種企業拿科研來做估值標準也未必合理。”他向創頭條
（ID:ctoutiao）
感慨：“很多這類公司可能稍微多拿出一點費用做研發就死掉了。”
還有一些企業為了快速實現下一輪融資，讓後續有更多的機構和錢進來，通常在跟機構談的時候會把估值壓低。
有業內人士表示，即便那些公開披露的融資和估值資訊，也只是企業和機構對外表露給市場的資訊，無法代表企業真正的價格。
哪怕是頂級的投資機構也認為，在這個非標的行業內，一切靠實力，也要靠命數。
投資了餓了麼、滴滴、理想汽車的經緯中國，最近幾年開始積極出手航空航天和新藥研發等硬科技領域。
不過，一向愛說大實話的經緯中國張穎表示，最終的結果只能“看老天爺”。
他表示，過去聚焦移動網際網路而帶來的成功，讓經緯更加大膽、更加勇往直前地去投一些能振奮人心的硬科技專案。
做科技投資，張穎早已接受了這樣一個事實——他把這些前沿投資的很大一部分失敗當成是必然。
04 估值調整終歸將成為新常態
2015年前後眾多企業估值繁榮的另一個背景是，當時的一級市場“非常有錢”。
彼時，市場上絕大多數以美元為主導的基金開始紛紛成立新一輪基金。這一波基金因為有了錢，所以埋下了相對激進的創投“種子”。VC們把錢投在最火熱的網際網路和移動網際網路。
同時，美股市場向中國企業空前開放。在資本的推動下，我們見證的赴美上市的中國公司數量也是史無前例。
這讓市場上的投資者們認為自己投出的專案能“開花結果”。即便明知企業估值虛高，他們依然願意為市場埋單。
不過，時間走到2021年，一切邏輯正在發生改變。
2015年前後成立的那波基金到了退出期。2020年，市場又成立了一批基金，這些錢很多進入了新消費和硬科技的口袋。
埃米空間創始人章品書告訴創頭條（ID:ctoutiao），以新材料為例，這種賽道的週期一般很長，而且不能確定最後能不能跑出來。就算跑出來了，也只有一個細分領域的市場，不可能做到百億市場那麼大。
這也成為硬科技專案估值普遍不高的最終原因。
這反向助推了企業的估值“降溫”。
一位職業生涯長達15年的機構投資人向創頭條
（ID:ctoutiao）
表示：“一個事實是，可能不管在哪個賽道，估值都沒有標準。另一個事實是，估值調整在未來將成為新常態。”
然而，無論真正的事實如何，也無論還存在多少事實，可以肯定的是，即便是高科技領域，流量邏輯下的估值魔法時代正在漸行漸遠。