核心邏輯：市場環境持續時，alpha持續性強，基金“強者恆強”；市場環境切換時，alpha持續性差，基金排名發生變動。
我們認為這是由於市場環境持續時，基金的高alpha來源於某些適合當下行情的穩定特徵。行情切換時，市場“需要”的基金特徵發生了變化，因此前期表現優異的基金排名出現變動。
基金經理性格的量化刻畫
：基金經理的性格是無法直接觀察到的內在屬性，但性格的外在顯化，即持倉特徵可透過資料直接觀測到，因此我們透過持倉特徵反推基金經理性格。考慮到性格具有穩定性，且性格和特徵具有“一對多”的關係，我們透過聚類穩定持倉特徵反推基金經理性格。
市場環境的量化刻畫
：考慮到A股市場結構性行情特徵明顯，我們對於不同行業的市場環境進行了單獨刻畫，我們以流通市值加權編制了消費、醫藥、科技、週期、金融股票指數作為對應行業型基金的業績基準，以
滬深300
作為行業輪動型基金的業績基準。定義2014至今收益前30%的季度為牛市，後30%的為熊市，其餘為震盪市。
各類市場環境下最“順應市勢”的基金經理性格探究
：我們發現牛市應選擇激進派，熊市選擇保守派，震盪市堅守龍頭兼具防禦。也即牛市中偏好權益資產、趨勢投資、高風險偏好的激進派基金經理由於攻擊性強，適合牛市環境而表現較優；熊市恰相反，偏好低倉位、逆向投資、低風險偏好的保守派基金經理由於高防守性而回撤較低，收益較高；震盪市中持有優質龍頭（高抱團個股），同時風險偏好較低，具有一定防守能力的基金經理表現相對突出。
基於基金經理性格的量化擇基方法構建
：根據基金最近4個季度的補全行業持倉，將基金劃分為消費型、醫藥型等6種行業基金。對於每個行業分類內的基金，將其持倉因子合成為牛市/熊市/震盪市性格得分，結合對於未來該行業股價走勢（市場環境）的預判進行擇基。回測結果顯示，基金經理的牛市性格得分在牛市中的IC高達0。24，熊市性格得分在熊市中的IC達0。22，震盪市性格得分在震盪市中的IC達0。18。
>>以上內容節選自國泰君安證券已經發
布的研究報告
，具體分析內容（包括風險提示等）請詳見完整版報告。
報告名稱：《環境-性格雙核基金評價框架》
釋出時間：2021年6月23日
釋出機構：國泰君安證券研究所
報告分析師：
陳奧林 證書編號S0880516100001
呂 琪 證書編號S0880120080008
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