時代商學院特約研究員徐思敏
負債
高企、應收賬款佔比攀升、募投專案疑放衛星的貴州振華新材料股份有限公司（以下簡稱“振華新材”）能順利拿到上市批文嗎？
振華新材專注於鋰離子電池正極材料的研發、生產及銷售。6月11日，該公司科創板首發上會獲透過。
但時代商學院研究發現，
該公司存在營業收入連年下滑、負債高企、盈利質量差等問題；同時，其
產能利用率
總體下滑，募投專案合理性存疑。
6月10日，時代商學院就上述相關問題向振華新材發函詢問，但截至發稿仍未收到回覆。
本報告主要回答以下兩個問題：
1、振華新材的資金鍊斷裂風險有多大？
2、為什麼說振華新材的募投專案疑似放衛星？
1
營收腰斬，資金鍊斷裂風險大
振華新材主要提供新能源汽車、消費電子領域產品所用的鋰離子電池正極材料，主要為
三元
正極材料及其他正極材料。
2018—2020年（下稱“報告期”），振華新材的營業收入分別為26。55億元、24。28億元和10。37億元，各年末淨利潤分別為6932。11萬元、3376。36萬元和-1。7億元，業績大幅下滑。
然而，
走下坡路的不僅僅是該公司的盈利情況，還有它的回款質量。
各報告期末，振華新材的應收賬款佔各期營業收入的比例分別為20。57%、18。61%、53。56%，不斷攀升。
此外，振華新材各報告期末“應收賬款期後回款比例”分別為83。51%、61。83%、61。48%；且應收賬款週轉率分別為6。78次/年、4。87次/年和2。33次/年，均呈逐年降低趨勢，可見該公司的回款質量在持續惡化。
回款質量惡化，振華新材現金流情況也不容樂觀。
報告期內該公司經營活動產生的現金流量淨額分別為-2。25億元、-1906。71萬元和-1。9億元，均為負數；同期貨幣資金分別為4。45億元、2。4億元和2。97億元，也總體呈下降趨勢，貨幣資金遭到侵蝕。
另外，從償債能力指標看，2018—2020年振華新材的資產負債率分別為74。13%、59。34%和69。93%，而同行業上市公司【
容百科技
（688005。SH）、
當升科技
（300073。SZ）、杉杉能源（835930。NQ）、廈鎢新能、長遠鋰科】均值分別為37。93%、34。08%和40。28%，可見
該公司的資產負債率遠高於同行業可比公司均值，幾乎為均值的2倍。
同期，流動比率和速動比率也均低於同行可比公司均值，具體如下圖所示。
綜合來看，時代商學院認為，
振華新材營業收入連年下滑，回款質量持續惡化，經營現金流多年告負，負債高企，該公司面臨較大的資金壓力。長此以往，其資金鍊恐斷裂。
02
3/4產能空置，募投專案疑放衛星
本次
IPO
，振華新材擬募資6。5億元用於鋰離子電池正極材料生產線建設專案（沙文二期）、2億元用於鋰離子動力電池三元材料生產線建設（義龍二期）。達產後，正極材料整體產能將由年產3。7萬噸提升至年產6。2萬噸。
然而，2017—2020年振華新材的產能利用率分別為81。05%、90。14%、69。78%和25。93%，總體呈下滑趨勢。其中，
2019年產能利用率劇降約20個百分點，2020年更是有四分三的產能空置，情況不容樂觀。
在此情況下，振華新材仍堅持募資擴產，其募資專案合理性不免讓人懷疑。
針對這種情況，上交所在稽核問詢函中也提出了相關質疑，要求該公司結合現有產能、產能利用率、市場容量、市場競爭情況、公司市場份額佔比、客戶開拓、在手訂單等，分析募投專案的合理性和必要性，以及本次募投專案新增產能消化的具體安排。
根據回覆函，截至2021年4月末，公司在手訂單僅為4。03億元，與招股書中預估公司三元正極材料2023年產值將達到約72億元相差甚遠。
此外，該公司預測2025年NCM三元正極材料需求至少在10萬噸左右，但並無具體測算過程，缺乏說服力，可信度低。
同時，振華新材還提到，10萬噸的需求與公司目前年產能3。7萬噸尚有較大缺口。但是，即便是在目前3。7萬噸的年產能下，其產能利用率仍十分低下，談何缺口？
因此，時代商學院認為，
振華新材本次IPO募投專案的合理性和必要性有待商榷，其產值及產值需求預測或涉嫌虛假陳述。
03
總結
本次IPO，振華新材的保薦機構是
中信建投
，保薦代表人為杜鵬飛、李波。
振華新材業績連年下滑，回款質量持續惡化，負債高企，其持續經營能力堪憂；此外，產能利用率嚴重不足的同時還擴產，募投專案是否合理？保薦機構和保代是否對振華新材募投專案的可行性和合理性進行審慎核查？
振華新材雖已成功過會，但諸多問題仍在，上市前景不明。
參考資料：
1。《貴州振華新材料股份有限公司首次公開發行股票並在科創板上市招股說明書》申報稿（2021年1月5日）及上會稿（2021年6月4日）。 振華新材
2。《貴州振華新材料股份有限公司及保薦機構關於首輪稽核問詢函的回覆意見（2021年一季度財務資料更新版）》（2021年5月18日）。 振華新材
3。《振華新材同業競爭問題引關注 募投專案放衛星受質疑》。投行財事