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商譽減值是指對企業在收購後形成的商譽進行減值測試後，確認相應的減值損失。商譽作為企業的一項資產，是指企業獲取正常盈利水平以上收益（即超額收益）的一種能力，是企業未來實現的超額收益的現值。
簡單來說，在企業收購完成後，如果實際業績表現與當時收購時的預期發生較大差距，按照當前的預測，現金流的現值達不到原來的估值預期，這個時候就要產生商譽減值了。
對投資人來說，不論是央企還是民企，都不希望併購的專案失敗。國有企業甚至不願意看到專案發生商譽減值，因為減值代表著資產流失。所以，在專案收購的時候，對於支付溢價的部分通常會進行商譽分攤，一部分溢價分攤到固定資產和無形資產重估增值上面。這部分溢價可以透過重估的資產增值部分進行每年折舊或攤銷，最後的剩餘部分形成商譽。因為商譽不能進行攤銷，所以結果只能是每年進行減值測試。
我們可以從估值的結果反推回去，從以下七個因素來分析高估值產生的原因。
這些高估值專案並非是說那些完全拍腦袋產生的估值，而是說即使最終證明是高估值，但是在投資決策的時候，依然是遵循了估值的程式，構建了完整的財務模型，依據財務模型計算的結果確定的估值。對於收益法來說，估值最重要的兩項驅動因素：一是未來自由現金流，二是折現率。在對自由現金流進行拆分之前，我們首先要關注的是可持續經營的假設。
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商業模式的可持續性
併購專案通常會有幾年的歷史經營資料，對歷史經營情況和財務資料進行詳盡分析，也是我們做預測的基礎。通常來說，我們會按照現有的模式來做假設，這種自然而然的想法，卻是高估值專案最容易忽視的一點，那就是商業模式不能持續。
很多行業的商業模式不會發生改變，比如電力專案，高速公路，汙水處理廠，或是機場。對這種設施進行收購，商業模式確實不會發生改變。但是我們也要關注一些特殊情況。例如高速公路的商業模式不會變化，往往是收取來往車輛的過路費，如果有幾年的歷史資料做支援，詳細預測資料也不會有太大的變化；然而如果新建一條高速公路，雖然商業模式沒有變化，但是車流量可能出現極大改變，導致收益預測發生改變。這些自然也是盡職調查的範圍，如果盡職調查沒有了解到未來的規劃，則可能出現重大疏漏。
還有一種看起來沒有那麼明顯的專案型別。例如主要依賴核心人力資源的業務模式，包括遊戲行業、電影行業、諮詢公司等等。如果在收購時沒有對核心人力資源進行約定，在收購後關鍵人員流失，也會存在商業模式不能持續的情況。2016年暴風收購的英國MPS公司由三位義大利人建立，曾經是全球體育版權市場的霸主之一。MPS公司主要業務是從事媒體轉播權管理，經營全球重要體育專業聯賽的媒體轉播權以及分銷協議，並開展一系列體育轉播權合作專案。2016年，MPS擁有歐洲足球錦標賽、意甲聯賽等頂級賽事資源，當年其估值達到了14億美元。但是MPS股權易主後，其創始人相繼套現出走，甚至在脫身後另起爐灶，構成了與MPS的直面競爭。2017年，在創始人出走、資金受限等情況下，MPS遭遇滑鐵盧，被競爭對手IMG擊敗，失去了意甲版權。隨後，MPS相繼失去了在南美洲等地的系列版權。次年，英超俱樂部阿森納也終止了與MPS的合作。2018年10月17日，英國高等法院裁決MPS破產清算，投資人斥資52億的跨國交易最終結果是一地雞毛。即使原創始人沒有套現離開，MPS擁有的體育賽事版權大部分在2018和2019年到期，一旦續約失敗，公司就會淪為空殼。所以，高估值專案的首要原因是商業模式的可持續問題。
對於風險投資或私募股權投資的早期企業來說，最終專案是否成功也主要取決於這一點。市場熱度越高，投資人越是蜂擁而上的時候，越是要關注商業模式的可持續性問題。
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商業週期的變化
在商業模式可持續的前提下，估值的主要驅動因素和現金流預測息息相關。一是銷售收入預測，二是銷售成本預測。
銷售收入的驅動因素可以逐層拆解成量和價格。銷售成本也可以同樣拆解為量和價相關的因素。不同的行業有不同的產業特徵和週期變化趨勢。在不同的週期情形下，企業估值自然也是水漲船高。特別是對於礦產業來說，在行業景氣週期，礦產品價格達到高位，相對應的資源收購估值也達到新高。在這樣的情形下進行收購，肯定要付出高溢價。在收購完成後，一種情況是價格持續，收購預期實現；另外一種情形是行業景氣結束，商品價格急劇下跌。所以，高估值專案的第二個因素是銷售收入或成本的週期性變化，導致相關收入或成本與預期產生較大的負向偏離。
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過於理想的協同效應
另外一種銷售收入或成本相關的假設是協同效應。在收購的時候，投資人對收購後的整合過於理想化，不論是渠道融合、市場拓展，或是成本協同，常常會做出較樂觀的假設。例如保險公司收購銀行，在收購的時候會假想收購完成之後，會透過銀行的渠道銷售更多的保險產品等。但是，這些協同效應實現起來都會比較困難。因此，過於理想化的協同效應是高估值專案產生的第三個因素。
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未來資本性支出考慮不足
應該說，但凡影響現金流實現的因素都是影響估值的因素，並且生產經營有關的收入和成本是否可以按預期實現也都是現金流影響的直接因素。如果企業的成長模式是資本驅動，也就是說產量或銷量增長需要靠不斷的資本投資來擴大產能，那麼在財務模型假設時，必須要同時假設後續的資本性投入。如果對後續資本性投入考慮不足，那麼也會產生高估值專案。即使產量可以維持，但是因為裝置老化，也需要持續投入資本進行裝置更新替換，以維持正常生產經營的話，這種資本性支出往往被忽視。因為，賣方在產生專案售出的計劃以後，會盡可能的減少相關成本和支出，一是為了粉飾財務報表，讓相關的財務資料更加誘人；二是為了延緩資本性支出，爭取更多的利益。如果投資人在投資前不能識別有關支出情況，則會面臨收購後的再投資的成本支出。我們把未來的資本性投入預期不足作為高估值專案的第四個因素。
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折現率及永續增長率
高估值專案的第五個因素相對技術化一些。很多專案估值採用的是加權平均資本成本來進行折現，或是在計算終值時採用永續增長法計算終值。加權平均資本作為折現率，暗含的假設是專案的資本結構不變。資本結構從公司層面來說，如果是可持續經營模式，可以假設維持穩定的資本結構。如果僅僅是針對一個具體的專案，例如一個特許經營期為20年的汙水處理專案，通常是在假設初期貸款比例最高，隨著貸款逐漸減少，貸款比例越來越低。因此如果要用不變的資本結構來對現金流來進行折現，則會高估專案價值。另外一個因素是永續增長法。即使分別使用差距較小的1%和2%的永續增長率來進行計算，最終也會產生懸殊較大的終值結果。
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政策、法律等外部環境變化
外部環境的變化，不論是法律還是政策，都會對專案的未來經營產生影響。舉一個簡單的例子，針對國內教育行業的雙減政策出臺後，所涉及的教育類公司可以說產生了根本性的影響，原有的商業模式不能持續。這一類的風險是較難在投資前精準的識別出來。
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模型錯誤
財務模型出現計算錯誤導致估值失誤，並不是聳人聽聞的事情。對於複雜的專案來說，涉及的資料表格可能上萬行或上百張。同時，在投行從事財務模型搭建的往往是新入職的分析師，或是具有一定的經驗、但涉及的行業需要特定技術知識的人員，因此財務模型的計算錯誤是較為普遍的。所以，對估值分析師來說，在分析任何一個專案時都需要謹慎又謹慎，有三種方法可以參考：一是透過多方模型進行比對；二是透過多種估值方法進行比對；三是進行內部審校，由團隊不同的人進行審查。
