感謝重陽研究院的邀請。今天我和大家分享的題目是《經濟需求側改革、
供給側改革
和
金融
供給側
改革》。
一個月前，2020年12月份，中央政治局會議上，國家高層領導提出了經濟需求側改革的概念，不僅要重視經濟供給側改革，還要重視經濟需求側改革，這是在新時代改革程序中的又一次重要的方向指引。
在2019年，高層領導就提出了金融供給側改革，再早之前的經濟供給側改革到金融供給側改革，再到最近提出的經濟需求側改革，這中間有什麼樣的邏輯關係呢？前段時間有朋友問我，中央提出經濟需求側改革，是不是就不搞供給側改革了，是不是對前期供給側改革的否定呢？我覺得有必要分析這個問題。
下面我從金融機構風險管理研究的角度，談一下金融需求側改革、供給側改革和金融供給側改革之間的邏輯關係。
（一）經濟需求側改革的提出和意義及其和供給側改革的關係
經濟需求側改革不是對供給側改革的排斥、否定，而是調整、補充和完善發展。因為無論是市場經濟還是其他經濟體系，供給和需求都是經濟體系一個硬幣的兩個側面，本質上是不可分割的，是一個對立的統一體。在談供給側改革的時候，需求側仍然在那裡，而且它也需要改革。在談供給側改革的時候，必然要談需求側改革，必然要影響到需求側，這是對立統一體。所以，最多是改革的先後秩序、重點和路徑選擇的問題，而不是根本方向對立的問題。不能簡單的把供給側改革理解為走計劃經濟的老路，需求側改革就是市場
經濟改革
的全部內涵，這樣的理解是不合適的，而是應該把兩者結合起來。
這是我國國情和改革基本特點決定的。我們的基本國情是我國四十年的改革是計劃經濟向市場經濟漸進轉制的過程，是兩種經濟思想、方法和機制長期並存，並共同發揮作用的中國模式。計劃經濟在我國的市場經濟實踐中並沒有被完全否定，計劃經濟的一些做法到現在仍然存在，而且還發揮著很重要的作用。金融體系、
國有企業
得到的保護和計劃經濟有很大的關係，而這種保護對我國經濟持續快速發展及其風險承擔中面臨的初始資本數量不夠又是很大的補充和替代。很多宏觀和行業管理也和計劃經濟也有很密切的關係，在改革開放幾十年中，計劃經濟和市場經濟一直協調發揮著作用。這是不可否認的事實。
在這種模式下，供給側改革的三去一降一補在做法上的確讓人感到比較接近計劃經濟的做法，其特點是便於政府發揮作用，而且作用比較直接。需求側要透過金融、財政和收入分配等體系影響生產供給，作用比較間接一些，但操作則比較靈活。
政府和市場的關係是供給側和需求側改革關係的核心問題。
中國經濟過去幾十年的成功發展，政府在市場經濟的作用，包括計劃經濟留存下來的一些執行機制都有其成功和積極作用的一面。當然我們也有很多的挑戰、糾結和困惑在裡面，這恐怕是西方國家覺得困惑的中國模式和他們解釋不通的地方。這值得我們去研究。
（二)金融供給側改革的本質
金融供給側改革在2019年提出後，我在重陽金融研究院的一次研討會上就說過這麼一個觀點，金融供給側改革本質上就是經濟需求側改革，是對經濟供給側改革的一次微調，是用供給側面的語言來說經濟需求側的事情。實際上已經繞到了經濟需求側採取措施。
因為從概念上來看，金融供給側改革不是金融的供給側，中間不能加“的”，一加“的”意思就不對了。
它是經濟體系中向
實體經濟
提供金融產品和服務的一側，這一側主要就是各種金融產品，
銀行
貸款
、股票、資管產品、衍生產品，還有提供金融產品的金融機構、交易金融產品的金融市場和
金融監管
者，這就是金融供給側的基本輪廓。
金融供給側改革本質就是經濟的需求側改革。
所謂金融供給側改革就是用經濟供給側語言說經濟需求側改革的事情。因為金融供給的這些產品，貸款、股票等，內容就是錢，而錢就是需求，而且是有效需求，沒有錢的那些所謂需求是無效的。所以，金融供給側改革實際上就是經濟需求側改革，可以說早在2019年高層透過提金融供給側改革就已經開始著力於經濟的需求側改革了。
金融供給側改革應該具備三個特點，
這既是我對金融供給側的理解，也是對改革發展的期待。
一是供給和需求的統一。
相比於前期單純提經濟供給側改革，金融供給側改革已經作用到了需求層面，供給和需求得到了統一，改革的邏輯更加完整了。
二是發展和風險管理的統一。
前期的供給側改革，尤其
去槓桿
，對發展帶來了很大的挑戰。我們的
槓桿
確實高了，確實要去槓桿，但這個過程對發展又帶來了很大的挑戰。單純從供給層面開展去槓桿，不考慮需求的作用，這種去槓桿的方式能否持續，是否有效，都是值得研究的。我們後來從去槓桿走向結構性去槓桿，再到穩槓桿又到適度增槓桿，這背後有宏觀形勢變化，也和改革思路的調整有關，更是出於在風險管理中兼顧發展的考量。尤其是金融供給側提出以後，去槓桿就可以透過金融體系改革來推動實體經濟槓桿的靈活調整。金融供給側改革透過作用於金融供給，尤其是提供具有風險管理質量內涵的有效金融供給，包括促進有效的信貸供給和資本市場產品供給，這有助於我們處理好經濟供給側改革過程中所面臨的發展和風險管理的統一問題。
三是金融供給側改革有利於行政指導和市場機制的統一。
前面提到在經濟供給側改革過程中，我們比較容易從去庫存、去槓桿、
去產能
這些做法
聯想
到計劃經濟的做法，因為它有比較多的政府直接作用在裡面。如果我們採用金融供給側改革，從金融供給層面發揮作用，而金融本質上是市場的核心，金融最本質的特性是市場的作用和市場的機制，所以當我們的改革轉向了金融供給側層面時，我們就開始注意和利用市場機制和市場作用力，將其和行政指導進行有效的結合和統一。
（三）風險管理和有效金融供給對於銜接經濟需求和供給雙側改革的意義
我們現在面臨的供給和需求的雙側經濟改革。在這個過程中，怎麼處理好他們之間的關係呢？經濟需求側和供給側的改革不應該是對立排斥的，更不應該是相互替代的，相互割裂的，應該是一個統一體。因為供給和需求本身就是經濟體一個硬幣的兩個側面，本身就是統一的。所以，
供給側和需求側改革應該有一個統一的作用機制，在這個作用機制中風險和風險管理發揮著至關重要的作用。
簡單地說，需求側和供給側的關係就是“給錢”和“上專案”的關係。
需求側改革決定了“給錢”，供給側改革決定了“上專案”。給錢和上專案是什麼關係呢？如果把這兩者融合起來怎麼去考慮呢？我覺得最重要考慮的邏輯思路應該是風險，因為“上專案”都有風險，“給錢”最重要的考慮也是風險。不管是到銀行貸款還是找資本市場融資，“上專案”的風險和“給錢”的風險都是相互對應著的。“給錢”的風險就是
金融風險
、融資的風險，上專案的風險就是實體經濟的風險。顯然這裡有一個實體經濟向金融體系傳導風險或者叫做轉移風險的過程。這個風險轉移或傳導過程是正常的，因為金融本質就是承擔風險的，金融服務實體經濟就是把錢給實體經濟，替實體經濟承擔風險的，這是金融的本質和內涵，金融機構就是經營風險的企業。
透過建立實體經濟向金融體系的風險轉移機制和金融體系自身的風險管理機制，就能夠較好處理需求側和供給側改革的關係，把供給側和需求側兩側改革有機結合起來。把“上專案”的風險和“給錢”的風險，也就是實體經濟風險和金融風險放在一個統一的邏輯框架下去考慮，這是金融體系的任務。
金融體系在處理風險上有兩個地方，金融市場和金融機構。金融市場是風險定價和交易的場所，金融機構是經營風險的企業，兩者都有非常嚴密的風險邏輯和機制在裡面。金融市場上主要有“上專案”的風險定價和轉移機制，實體經濟中的各種“上專案”風險都會在金融市場中得到評估、定價和交易轉移，而金融機構裡面也有風險內部評級、風險偏好管理、風險限額管理、內部風險定價等一系列的風險經營管理機制對實體經濟中“上專案”的風險進行分析和管理。金融市場和金融機構的這種風險機制本身是融合統一和相互貫通的。
在這裡還要認識到金融供給包括兩個方面，資金供給和風險管理供給。資金供給比較容易理解，也顯而易見，而風險管理供給相對而言就容易被忽略，但實際上對金融乃至整個經濟體系的執行而言更加重要。
無論是銀行放貸款還是資本市場融資，金融系統向實體經濟供給的時候，不僅要供給資金，還要供給風險管理。而且，金融體系向實體經濟供給風險管理的內涵和形式不僅包括
保險
和衍生產品這些比較直觀的風險管理服務產品供給，更加重要的是風險管理標準供給。
銀行、
證券公司
、
保險公司
等金融機構在向客戶提供金融產品的時候會提出一系列基於風險的判斷和標準，包括風險的評估評級、風險限額和風險定價。這些關於風險的判斷和標準作為一種重要的經濟訊號傳遞給實體經濟，實際上就是向實體經濟供給了風險管理。
值得注意的是，如果是基於市場經濟合理的風險標準，會有效地指導實體經濟去審查他們的專案、管理他們的專案，對於降低他們的專案風險是非常有幫助的。相反，如果這個機制出現偏差，尤其在政府的干預之下出現了偏差，就會扭曲市場經濟內在的合理風險機制，可能產生很大的問題。所以，金融供給側改革不僅要注重向實體經濟輸送資金，還要注重向實體經濟輸送資金過程中的標準和風險的輸送，供給風險管理的金融供給才能將供給側和需求側有效統一起來，這種聯絡就靠風險管理供給的聯絡。
由此，我們可以形成一個新的具有重要現實意義的概念，“有效金融供給”，即滿足了風險管理要求，按照市場經濟中風險的各種市場化的標準而供給的金融產品，有合理的風險定價，有合理的風險限額的金融產品的供給就是“有效金融供給”。
“有效金融供給”對我們處理經濟需求側和供給側協調統一的發展至關重要。“有效金融供給”是對合理需求的有效滿足，合理滿足，
可持續
的滿足。
謝謝大家！
（陳忠陽，
中國人民大學
財政金融學院教授、重陽金融研究院高階研究員）