曲豔麗 | 文
中生代的肖瑞瑾，有“博時科技一哥”之稱。
他本人，是質樸剛健的，一身正氣。
肖瑞瑾出身於復旦大學微電子系，長江以南積體電路產業的黃埔軍校，對國內整個晶片研發都影響至深，新財富白金分析師趙曉光亦是同門師兄。
“一個純樸的科學視角”、以及“科技推動人類的價值觀”，是肖瑞瑾談及學術背景所帶來的底層思維。
早期，肖瑞瑾愛登山、打魔獸、看直播，也逛華強北。他會焊接電路板，也會組裝手機。如今，興趣愛好只剩下一個：健身。
無論臥推或者深蹲，肌肉痠痛，起初很痛苦，但只要扛過那段，從身體到精神，就產生巨大成就感和舒爽感。對肖瑞瑾而言，就如同投資，“沒有痛苦就沒有收穫”。
“在深圳灣的海邊跑十公里，這就是我的日常生活。”肖瑞瑾在一次直播中稱。
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肖瑞瑾的投資框架是
產業引領投資
。
他的視角以產業觸發，卻不止於此，而是站在一個產業鏈、長久期維度，對整個產業資訊進行分類、聚集、分析等二次加工，最終推匯出投資結果。
有一些企業家疑惑，利潤如此好，為什麼資本市場給予如此低估值。
“處於不同的產業生命週期，這是其一。”肖瑞瑾回答。如同看一個人，那些朝氣蓬勃的年輕人，尚有無限可能的未來，估值體系也更加寬容。
而那些走入成熟期、乃至衰敗期的，表觀估值偏低，因為處於產業生命週期末端。
其二，競爭格局排在產業生命週期之後。
“我們天生喜歡有競爭力、持續自我革新的公司，而不是那些與別人廝殺慘烈的行業。”肖瑞瑾總結。
真正的競爭力的來源是什麼？肖瑞瑾認為，是企業的組織體系，人力、技術資源的不斷投入，創新和管理，而不僅僅依靠一些行政性壁壘、或者某種特許經營權。
這是非常典型的科技基金經理的價值觀，只有奮鬥，沒有躺贏。
其三，市場空間的外延性。
“優秀的商業空間，可實現從產品向服務的躍遷。”肖瑞瑾解釋道。產品與服務不同，服務是復購的。
比如某傳統五金製造商，從純粹的研發/製造/銷售，到一站式綜合方案提供者，也就是企業的第二成長曲線。
技術革命風雲變幻，人人都以為，科技股唯快不破。
肖瑞瑾否認了這一點，“要提煉出那些長期的趨勢，新舊替代、或者新技術從0到1、從1到100的過程”，時間維度一般以年來計算。
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肖瑞瑾曾經以掃地機器人為例。
掃地機器人有各種雷達、AI演算法，自動識別地毯、竹地板和木地板。它是一個科技的核心，而披著消費品的外衣。
掃地機器人的滲透率極低，國內不足3%，假設達到冰箱、空調、洗衣機的水平，將是怎樣的市場規模？肖瑞瑾形容這是“終局投資法”，創新藥也類似，沒有盈利卻估值高企，因為在詳細測算病患人數、入組人數、適應症人數，每個人支付的成本、市佔率等之後，折現得到企業價值。
這種估值的框架，借鑑了消費、醫藥的方式。
肖瑞瑾曾耗時許久，研究高階白酒——在從前的採訪中，他說過內心不認可白酒，因其成癮性，且對人類進步沒有助推力。——肖瑞瑾言談舉止間有一股正氣，學習強國一萬分以上。
但高階白酒與科技股的內在邏輯，恰恰相背離。高階白酒的核心是價格帶體系，每個價格帶對應著不同的市場規模。向上搶佔價格帶，似乎是白酒廠商的競爭法則。
科技產業卻是一個通縮的產業，價格越來越便宜。
科技的終端依然是消費品，肖瑞瑾從消費、醫藥研究取其精髓，以四個維度，解釋科技產業的下游消費品的估值體系。
四個維度包括：
T： 可觸達市場空間（Total Addressable Market，TAM），這直接決定消費、生物醫藥、雲計算、新能源、光伏等成長類科技股的估值定價。
A： 企業競爭力和份額研究（Leadership），競爭力來源於企業商業模式的穩定性、可持續性和外延性。
E： 復購率（Recurring Revenue），體現使用者粘性，如雲計算、醫美、社群團購等都是高復購率。
M： 企業護城河（Moat），是企業競爭固化的標誌，選擇具備時間價值的護城河。
綜合以上，肖瑞瑾稱之為“遠期空間基本面研究TEAM模型”。
而在上游，邏輯又不一樣：推動整個科技行業的動力是“創新週期”，在中國，又多了一條獨特的“國產替代週期”。
比如晶片和半導體，它們的分析框架是產品週期、創新週期疊加國產替代週期，是一個三維結構，“類似於從平面幾何到立體幾何”。
中國正在做半導體產業鏈的國產化，一旦突破，在一些關鍵性的技術節點上，可能是一個五至十年的長週期替代過程。
“科技行業的內部微觀結構是非常複雜的，遠勝於消費行業。”這是肖瑞瑾的結論。
肖瑞瑾每個月大概外出調研2-3次，每次4-5天，安排緊湊。
先是識物，看一個工廠，裝置運轉，大卡車進進出出。之後是識人，訪談，看企業家如何做人、做事，以何種經營思路。
肖瑞瑾認為，識人很重要。
有的老闆年富力強，有的老闆臨近退休。同樣的高估值，可能前者可持續性強，而後者只是曇花一現，比如把一些陳舊的審美/風格附加在產品上。
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肖瑞瑾的代表作博時回報混合，自2017年8月14日管理至今，累計回報182。61%。（天天基金網，截至2021。7。21）
“如果用一個詞來形容，就是挫折和彷徨。”肖瑞瑾形容2018年熊市。
而2019年是浴火重生，博時回報靈活配置錄得回報95。21%，在全市場所有的開放式公募基金中，排名前十（10/6937）。
博時回報混合是全市場僅有的數個以絕對收益為目標的科技類基金，有風險預算機制，權益倉位大約在40-70%左右，對回撤控制極為嚴苛。
肖瑞瑾的另一隻代表作——博時科技創新A，自2020年4月15日成立以來，累計收益率101。70%。（基金二季報，截至2021。6。30）
在刻板印象裡，科技基金經理是生猛的，肖瑞瑾的風格不是，他是穩健而敦厚的。
與此同時，肖瑞瑾也是博時科創板三年定開的基金經理。
在去年的一場直播中，肖瑞瑾將科創板比作“朝氣蓬勃的年輕人”，正在快速發育。“科創板上市公司董事長裡，約30%是博士學歷，平均年齡在42歲左右，對比一下，主機板含博率11%。”肖瑞瑾認為，科創板代表了中國先進生產力的發展方向。
“市場風格已確認從藍籌白馬向科技成長的切換。”肖瑞瑾在7月的採訪中談及後市稱。
全市場較為火熱的，是光伏、新能源車、半導體、以及部分鋰電相關的有色，約佔據整個市場交易額的半壁江山，“處於一個比較極致的行情之中”。
科技股從上半年的壓抑狀態，轉向被認可狀態，經歷了一個急速轉彎的過程，資金洶湧。
“下半年，仍然處於明確轉型中。科技，是未來兩年市場的主線。”肖瑞瑾總結。即便是對美聯儲收縮流動性的隱憂，對科技股恐怕也難以起到決定性作用。
9月10日，博時科技投資天團在深圳舉辦分享會。
出席者包括科技舵手曾鵬、科技投資先鋒肖瑞瑾、新能源alpha獵手郭曉林、半導體攻城獅黃繼晨、新興賽道捕手趙易、科技產業鏈專家齊寧等6人，即博時基金科技類投研一體化團隊。
活動主題是“投資科技，重倉中國未來”。
在本文開頭的影片末尾，肖瑞瑾有一些理想主義色彩。他說：“這個世界太有意思了！” “個人在宏大的命題裡很渺小。” “研究科技，就是我生活的全部。”
“有各種各樣對中國科技行業發展的質疑聲。這種爭議的背後，是中國做什麼都應該世界第一的預設，以及士不可以不弘毅的鞭策。”肖瑞瑾稱。
有目共睹，這幾年，中國出現了許多重大的科技突破。而科技自強，就是照亮前行的信仰之光。