編前記
本篇筆記主要告訴投資者在看
財務
報表時，應該注意的三張表及其指標。如果你沒有那麼多時間和精力去關注自己買的股票企業的財務報表，可以重點關注其中幾個指標：負債比率，
毛利率
和自由
現金流
。
《基金經理投資筆記》主動管理系列
擁抱權益，重倉中國
作者：楊德龍
前海開源
基金董事總經理、基金經理
每個季度上市公司都會公佈財務報表，但是很多投資者不會看財務報表，不知道從財務報表中可以看出來哪些東西，這可能和每個投資者的知識基礎有關。很少有人是會計專業畢業，所以要想看懂財務報表，確實需要下一番功夫。
股神
巴菲特
很少聽研究員的路演，也很少聽別人的投資建議，那麼他是怎麼獲取資訊的？他就是大量地閱讀上市公司的財務報表。
我曾經四次到奧馬哈參加
巴菲特股東大會
，有幸參觀了巴菲特的辦公室。巴菲特辦公室裡，既沒有電腦，也沒有
智慧手機
，他到現在用的還是直板手機，但是桌子上卻有厚厚一摞上市公司的財務報表。可以說，財務報表是瞭解一個公司的視窗，看懂財務報表，才能真正瞭解
投資物件
。只有瞭解了投資物件，才能賺錢，這是非常簡單的道理。巴菲特說，沒有研究就做基礎的投資，就像閉著眼睛開車，同樣，不看懂公司的財務報表就去投資，也像是閉著眼睛開車，是非常危險的。
巴菲特非常重視看公司的財務報表，他也從財務報表上選出了很多偉大的公司。如果一個公司財務報表比較好，巴菲特就會去實地調研去考察，以確定這個公司是否真正像財務報表上顯示的那麼好。如果管理層也優秀，那麼他就可能重倉買入這樣的公司的股票。
一、什麼是財務報表
首先，我們要了解什麼是財務報表。財務報表說簡單一點，就是一個公司的財務狀況，它透過三張表的形式，來給投資者展示這個公司在過去一段時間內的經營狀況以及公司的資金、利潤、收入等變化。每個國家對於財務報表都有統一的標準，在會計上都有不同的規定，這樣我們在看公司財務報表的時候就有一個參照物。
根據規定，我國上市公司要按季度披露財務報表，一季報、
半年報
、三季報和年報。根據交易所的規定，季報要在季度結束以後一個月內提供資料，會簡單一些。半年報則是在二季度結束之後兩個月之內披露，可信度僅次於年報。而年報的資訊最翔實。
看上市公司的財務報告是瞭解一個上市公司的第一步，我們常說的財務報表主要有三張表：
資產負債表
、利潤表、
現金
流量表。這裡要注意的是財務報表和財務報告不是一回事。財務報表是財務報告的主要部分，不包括董事報告管理分析以及財務情況說明書等。
二、財務報表裡的三張表
一般看一個公司的財務報告，主要是看它的財務報表情況。
下面我們瞭解一下，這三張表到底怎麼看。
（一）
資產負債表
及其六指標
三張表裡最主要的一張表就是資產負債表。為什麼？因為它展示的是一個公司在一定時期內的財務狀況，包括資產負債和股東權益的情況。資產負債表最能體現一個公司的財務狀況，它能讓讀者在最短的時間內瞭解公司的經營狀況。財務報表內容非常豐富，很多投資者拿到之後感覺眼花繚亂，其實我們只要關注幾個主要的財務指標就夠了，不用每一項都看。
第一個指標是資產負債率，也就是總負債在總資產中的佔比。它是衡量公司負債水平以及風險程度的重要指標。一般來說，資產負債率在50％～70％，是相對合理的。如果高於70％ 就是高負債公司，低於50％ 就是低負債公司。如果高於100％，就是這個公司資不抵債。當然，並不是說資產負債率越低越好，每個公司都有一個合理的資產負債率，因為只有有資產負債率，透過一定的負債才能提高公司的ROE，也就是提供股東回報。
當然資產負債率過高不是好事，它會使公司的財務風險大大增加。所以每個公司都有一個合理的資產負債率，不能一概而論。對於低
風險投資
者，喜歡低資產負債率的公司，比如巴菲特，他選擇公司的時候就會選擇低資產負債率的公司，因為他不喜歡那些舉債的公司。對於一些激進的投資者，可能喜歡高資產負債率的公司，因為這些公司的ROE 比較高。也就是說，公司利用負債實現快速增長。當然，一個公司的資產負債率太低，也可能是不好的訊號，可能存在資產
流動性
差、供應商賒賬等問題。
第二個指標是流動比率，指的是流動性資產與流動負債的比值，反映的是一個公司償還
債務
的能力，業界普遍將150％ 到200％ 的流動比率作為衡量標準。如果一個公司的流動比率太低，說明它的資金週轉不靈，難以償還短期債務，可能存在一些債務風險。但如果流動比率太高，就說明公司閒置資產過多，經營效率低下，所以流動比率也要有一個合適的範圍。
第三個指標是負債比率，也就是公司全部負債與全部資金來源的比率，用以表明公司負債佔全部資金的比重。如果一個公司能夠在極低的負債率下還擁有比較亮麗的成績，這個公司可能就是個優秀的公司，值得我們投資。也就是說，公司不是靠舉債來獲得高增長的，它具有核心競爭力。一個企業的負債，對於它的發展來說就像帶刺的玫瑰。玫瑰非常漂亮，但是如果玫瑰上有非常多的刺，你怎麼能夠確信自己不被它扎到呢？最好的辦法是，儘量選擇沒有刺或者刺很少的企業，而這些企業又能實現比較好的增長。投資這樣的企業，我們的勝算才會高一些。
第四個指標是固定資產。在選擇投資企業的時候，儘量選擇那些不需要持續更新產品的企業。比如茅臺，配方100 年不變，長期以來只生產
白酒
，產品的主要差異就是年份以及包裝。這樣的企業不需要投入太多資金在研發上或者更新生產廠房和機器裝置上，相對來說就可以為股東們創造更多的利潤，讓投資人能夠得到更多的回報。反過來，有些重資產的行業，比如
汽車
行業，汽車公司想建一條生產線要花十幾億元，想開一個新的模具要花幾千萬元。雖然很多汽車公司每年盈利很多，但是它要把大量的盈利投在固定資產上，固定資產比較高的公司就會使它的退出成本很高。比如，它不想做這個行業了，那麼它關門的成本是很高的，因為大量的固定資產無法變現。當然對於固定資產特別高的公司，比如
鐵路
公司，它的固定資產特別高、流動資產比較少，也就是說修一條鐵路需要花非常高的成本，可能幾百億甚至上千億。但是一旦修成了運營起來，運營成本是比較低的。對於這樣的企業，就需要由國家來經營，個人是沒有能力經營的，因為前期的固定資產投資太高。
第五個指標是無形資產，無形資產沒有實物形態，但是卻能計算出實際價值。比如，企業擁有的專利權、商標權、土地使用權等。
這裡需要提一句，在2019 年很多企業公佈年報的時候，商譽成了一個熱門詞彙，但並不是說很多公司創造了商譽，而是前些年有很多公司透過兼併重組做大做強，收購的企業有品牌價值，就會給它估值比較高的一個商譽。這幾年經濟下行，被收購公司盈利不斷下降，這些公司的品牌價值就會大打折扣，商譽就要集體損失。有一些企業在
併購重組
的時候，給予被收購物件過多的商譽，結果導致進行了大量的商譽計提，出現鉅額虧損，成為2019 年年初普遍爆雷的一個領域。所以商譽聽起來就像品牌價值，一般會出現在併購的時候。比如，甲公司在收購乙公司的時候，除了淨資產之外，乙公司有品牌價值，那麼甲公司要多付一筆錢，這筆多出來的錢就是乙公司的商譽價值，也就是併購溢價。如果給予乙公司過多的併購溢價，就可能造成巨大的損失。所以在併購重組的時候，一定要防止出現這種現象。
對於一些併購重組，給予被收購方過高商譽評估的這些公司一定要非常小心，避免踩雷。
第六個指標是長期貸款，長期貸款對一個公司來說是一個重要的指標。一般來說，優秀的企業是很少有長期貸款的，因為企業的現金流很充足，當然也不是說具有高額長期貸款的公司都不是好公司，這裡要分清公司進行長期負債的原因。比如，一些公司進行
槓桿
收購，出現一些長期貸款，這可能就是正常的。
現在大家對於資產負債表大致有一個瞭解，資產負債表也是計算一個公司淨資產的基礎。我們經常用的估值指標中的市淨率，就是用公司的總市值除以公司的淨資產（資產公司淨資產可以在負債表裡查到）公司的淨資產。這樣的話我們可以看一個公司的估值高不高。
（二）
利潤表
及其四指標
看完資產負債表之後，我們來看大家最熟悉的利潤表，利潤表反映的是企業在一定期間內經營的成果。因為它反映的是某一區間的情況，所以又被稱為動態報表。有的書上把利潤表叫作損益表、收益表，利潤表主要就是看企業的獲利能力，看它能不能賺錢。利潤表是最需要對比看的，除了對比競爭對手，也要對比同一家企業每年利潤的變化。我們看利潤表，同樣要看幾個指標，不能把利潤表所有的項都看完。我先給大家介紹一個典型的利潤表的構成，這樣有利於大家瞭解什麼是利潤表。
第一項主營業務收入減去主營業務成本，就可以得到第二項公司的主營業務利潤，然後減去公司的三費，也就是營業費用、管理費用和財務費用，就可以得到第三項公司的營業利潤。營業利潤加上公司的投資收益，如果虧損的話就減去投資收益，加上公司的補貼收入、營業外收入，減去營業外支出，就可以得到第四項公司的利潤總額，然後減去企業的所得稅，就得到第五項企業的淨利潤。這就是一個典型的公司的利潤表的情況。大家記住，透過這五項就可以知道一個公司一年的經營狀況，或者是一個時期的經營狀況。
我們要看利潤表，不能光看這幾項，還要看一些比率。因為比率最能揭示一個公司的經營狀況。第一個指標是資產週轉率，也就是公司的總收入與總資產的比值，反映的是一個企業所有資產從投入到產出的流轉速度。企業最核心的能力就是用資產創造收入。所以資產週轉率這個指標最能體現企業的經營效率。如果一個企業的資產率比較高，它就可能創造更多的資產回報率，也就是ROE。反過來，如果一個公司的資產週轉率過低，說明這個公司很難創造更大的價值。
第二個指標是毛利率，毛利率是大家最常聽見的一個指標，也是我們最應該關心的指標，它指的是公司的毛利潤與總成本的比值。毛利率在一定程度上可以反映企業的持續競爭優勢。如果一個企業具有持續的競爭優勢，它的毛利率就會處在比較高的水平，企業就可以對它的產品和服務自由定價。售價會高於它生產的產品以及服務本身的成本。比如
食品飲料
、酒店、
生物醫藥
等行業，就是毛利率比較高的行業，也就是比較賺錢的行業。而一些做出口代工的行業，比如做手機外殼的，做一些零部件的，或者做服裝的，這些行業的平均毛利率都比較低，甚至低於20％，那麼這個行業存在過度競爭，這個行業的公司就沒有太多的投資價值。
第三個指標是銷售成本，儘管銷售成本本身並不能告訴我們公司是否具有持續的競爭優勢，但它能讓我們知道一個企業獲得利潤的方式，從利潤表中挖掘的這些資訊，可以判斷出企業的經濟增長原動力。因為利潤的來源比利潤本身更有意義。我們要看公司的銷售成本是多少，銷售成本都花到了哪些地方。
第四個指標是折舊費用。折舊費用是對公司經營業績的影響很大的一個指標。在考察一個企業有沒有持續競爭優勢的時候，一定要重視廠房、機器、裝置等固定資產的折舊費。一個企業計提折舊，會有不同的折舊方法，有直線折舊法，也有加速折舊法。企業之所以要計提折舊費用，就是因為公司的裝置都有一定的使用年限。比如使用十年，就按十年把機器的成本折舊完，從利潤中提出來折舊費用，以便裝置的更新。因為買新裝置的時候是需要花錢的，這個錢就要從折舊費用中出。所以必須重視企業的折舊費用。對於一些裝置可能會加速淘汰，或者技術進步比較快的行業，可能會採取加速折舊的方法。也就是在初期要多提一些折舊費用，從而有利於進行裝置更新。
（三）
現金流量表
及其二指標
現金流量表，反映的是企業在一定時間內是否有足夠的現金維持運營，它對於評估企業持續發展非常重要。要知道很多企業在沒有盈利的時候，要靠現金流活著。以前在
北大
光華
管理學院讀書的時候，財務課的姜
國華
老師曾經跟我們講過，你可以把現金放在兜裡，但是你不能把收入放在兜裡。也就是說，很多時候現金可能比收入這個指標更重要。因為企業的收入有可能是沒有收到現金的，比如
應收賬款
，結算公司的收入。一個公司收入很多，不代表它的現金流很好。2019 年有一家爆雷的公司，賬上顯示有200 多億元的現金，但是卻付不起7000多萬元的債務利息，最後導致爆雷。當然，這些可能涉及財務造假。
對於現金流量表，我們應該關注兩個重要的指標，一個是看經營活動現金流和利潤情況，現金流增加，利潤也增加，是成長型企業的表現。現金流減少，利潤也減少，是衰退型企業的表現。
現金流減少，利潤增加，這時候就要注意企業的應收賬款有沒有問題，庫存是不是大量增加。當然也有虛驚一場的可能性，比如企業用現金購置了大量存貨，並且透過客戶預充值的方式規避風險。另一個重要指標是自由現金流，自由現金流代表著真金白銀，自由現金流充沛的企業才是好企業。如果一個企業能夠不依靠不斷的資金投入和外債資源，光靠運營過程中產生的自由現金流，就可以維持現有的發展水平，那它就是一個值得投資的好企業，千萬不要錯過。只有企業擁有充沛的自由現金流，投資者才能從投資中獲得良好的回報。
瞭解作者
楊德龍，
北京大學
金融學碩士，15年基金行業從業經歷。現任前海開源基金董事總經理、基金經理。他一直堅持倡導
價值投資
理念，被稱為“中國小巴菲特”，著有《跟楊德龍學價值投資》等。
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