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主要內容
近日，銀保監會針對《銀行保險機構進一步做好地方政府
隱性債務
風險防範化解工作的指導意見》（銀保監發［2021］15號，以下簡稱“15號文”）釋出補充通知，主要內容包括隱形
債務
主體標準以單一法人主體為口徑，存量流動
貸款
可以視必要程度續作，標準化
債券
和合格的資管產品不受15號文的約束、信託租賃的“流動貸款”不可新增但可續作，民生類企業
融資
限制可放鬆。
明面上在執行層面釋放了一定操作空間。
但補充通知明確要求隱形債務不新增且不斷壓降，城投公司需要制定隱形債務化解計劃，銀行保險機構審慎放貸，為可化解債務提供融資，政府部門需對涉及隱形債務的城投公司擔負起融資審批職責。綜合來看，15號文補充通知對於隱性債務顯示出嚴格監管態度，積極推動隱形債務不斷降低並歸零，推動城投公司市場化轉型。
實質上仍是強監管精神的延續。
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“15號文”補充通知的明面梳理
由
近日，銀保監會針對《銀行保險機構進一步做好地方政府隱性債務風險防範化解工作的指導意見》（銀保監發［2021］15號，以下簡稱“15號文”）釋出補充通知，主要涉及5點內容：
1。 隱形債務主體標準不以集團公司為口徑，而以單一法人主體為口徑。
以往城投公司經常有層層股權巢狀的情況，而且隨著交易所“紅黃橙”分檔審批的政策實施，各地城投公司為做大做強，陸續出現合併區域內城投、組建集團企業從而提升公司資本實力的情況，尤其是在城投資產較為分散、城投公司資質不高的發債區域。隱形債務主體新標準讓母子公司可以根據自己的實際情況繼續尋求銀行、信託、租賃等的流動貸款，不至於出現因集團內某一家公司涉及隱形債務導致整個集團公司融資受到限制。猜想後續各地方城投整合的步伐可能會進一步提速。
2。 對於涉及隱形債務的城投公司，各銀行、保險機構的存量流動貸款可以視必要程度續作。
城投角度看，其在逐步化債的過程中有了一定緩衝，避免陷入融資困局。特別是網紅區域的城投公司，債券融資渠道本就不通暢，銀行放貸稽核更加嚴格，如果存量流動貸款不可續作，勢必會對這些城投公司的信用資質造成實質衝擊，加劇其流動性緊張局面。機構角度看，其可以根據城投公司的融資必要性自主決定是否續期流動貸款，“續與不續”的權利重新迴歸。但細品，這字裡行間總透著一絲不安的成分，猜想以後機構在“續”之前必定會多掂量掂量，畢竟，非隱性債務到底怎麼解決，還有很多未知數。
3。 標準化債券和合格的資管產品不受“15號文”的約束。
“15號文”釋出後，機構投資者針對涉及隱性債務的發債主體出現過債券投資“一刀切”的情況，這提高了城投公司發債難度，降低了債券流動性。但補充通知不再對標準化債券和合格的資管產品進行要求，放鬆了這方面的監管，將監管責任交給相關業務主管部門。在供給端，交易所和協會對債券用途進行管控，而在投資端，城投公司債券購買者大多為銀行、保險機構，這些機構投資者可繼續自主進行投資決策，其合規風險有所降低。很顯然，標品的控制主要還是側重於供給端。
4。 信託公司、融資租賃公司發放的貸款如未指定貸款用途均認定為流動貸款，這類貸款不可新增但可續作。
補充通知限制了城投公司的信託、租賃類貸款新增，但未限制續作，一定程度上給予城投公司更多時間去降低融資成本，最佳化融資結構。一般而言，非標債務較多的城投公司所處的區域經濟財政表現較弱，融資環境本就不佳，經營能力也較弱，在化債方面推動難度較大，所以非標債務的續作顯得尤為重要，給城投公司更多時間去化債。從總量上來看，還是隻減不增。
5。 民生類企業（包括當地糧食供銷企業）的融資限制可以放鬆。
補充通知特別提到這一點，也是顧及到了民生類企業的特殊性，其擔負的社會責任通常較大，如果民生類企業出現流動性問題，對區域環境的穩定性將形成較大負面影響，所以對其融資限制與城投公司有所差異。
“15號文”補充通知的深層理解
（）由
補充通知雖然對於“15號文”的部分內容進行了補充解釋，可以緩釋市場對於城投流動性風險的焦慮，然而“15號文”嚴監管抓落實的力度卻並沒有變化，其大部分內容仍然需要貫徹，包括3個主要要求：
1。 監管機構對於嚴禁新增地方政府隱形債務的要求態度依然堅決。
監管機構要求不能以任何形式新增隱形債務，並堵住當地政府或財政透過各種形式給予城投融資支援的渠道。針對城投公司的融資管理，監管機構不僅要求銀行保險機構落實自身責任，嚴格把控針對城投公司的授信放貸，同時要求地方政府需要擔負起涉及隱形債務的城投公司的融資審批責任。
2。 在不新增隱形債務的前提下，不斷壓降隱性債務規模。
對於銀行等機構，監管機構要求其以市場化手段為城投公司提供化債融資，幫助城投公司降低融資成本，將即將到期債務延長為長期債務。對於城投公司，監管機構要求其設定隱形債務化解計劃，細化到每筆隱形債務的還款日期、金額以及詳細資金來源。
3。 各銀行、保險機構需要細化自身主體責任，提高地方政府債務風險管理能力，完善管理制度。
此要求下，各銀行、保險機構需根據主體責任健全風險管理制度，對融資平臺公司統一授信管理、定期風險評估，落實各部門的問責機制。從細節上看，銀行等機構還需要排查隱形債務未結清的城投公司的償債風險，一戶一策地落實化債計劃，明確區域債務風險限額。
綜合來看，“15號文”補充通知仍然針對隱形債務顯示出嚴格的監管態度，積極推動隱形債務的化解工作。“15號文”補充通知傳達出的訊號仍是
城投信仰逐步打破，非隱形債務財政不兜底。
在過去很長一段時間，金融機構對於城投信仰深信不疑，認為城投公司和當地政府存在緊密關係，但現在來看，城投公司市場化轉型的步伐逐步邁開，不少城投公司與政府逐步脫鉤，透過產業投資、專案運作、資產運營產生收入。所以城投信仰將逐步淡化，債務融資自主化，同時城投公司自身造血能力將不斷提高，而不僅僅是為政府承擔基建或公用事業職能。
其次，“15號文”補充通知的目標仍是
全面壓降隱形債務，確保隱性債務最終清零。
以往年度，金融機構提供的貸款降低了城投公司的資金壓力，但卻助長了城投公司的盲目融資態勢。“15號文”的補充通知進一步規範了銀行對城投公司發放流動貸款的管理，並繼續強調不新增隱形債務，同時為降低隱形債務提供明確方案，嚴格要求金融機構審慎發放流動貸款。
所以，明面上看“15號文”補充通知是在執行層面釋放了一定操作空間，甚至部分市場參與者對其進行了過於樂觀的解讀，但我們認為，補充通知對於隱性債務的全面壓降並沒有任何實質性放鬆，其本質上仍是強監管精神的延續。總而言之，不要低估本輪監管對於化債的決心，丟掉幻想，準備戰鬥！
作者 I
陳俊松、楊培峰
部門 I 中證鵬元評級 商貿零售評級部